攝影：陳宇

5月，海內外鋁價觸底反彈后高位盤整。LME鋁現貨月初結算價2377.5美元/噸，月末收于2445美元/噸，月末較月初上漲2.8%，報告期內最高價為2530美元/噸，最低價2363.5美元/噸，全月均價2442美元/噸，月均價環(huán)比上漲2.6%，同比下跌4.8%；國內華東鋁錠現貨月初價格為19850元/噸，月末收于20290元/噸，較月初上漲2.2%，報告期內最高價為20380元/噸，最低價為19610元/噸，全月均價20126元/噸，月均價環(huán)比上漲0.9%，同比下跌3.1%。

鋁錠社會庫存持續(xù)去化

宏觀方面，月初關稅對全球市場沖擊較大。國內4月制造業(yè)數據下挫，隨穩(wěn)定性金融政策出臺及中美經貿高層會談取得實質性進展后市場情緒轉好。國內方面，4月30日，國家統(tǒng)計局公布PMI為49.0%，比上月下降1.5個百分點，制造業(yè)景氣水平回落至榮枯線下，多個分項指標下挫，進一步加重出口萎縮擔憂；為緩沖國內負面情緒，央行于5月7日宣布推出降準等一攬子貨幣政策以穩(wěn)定市場預期；5月12日，中美在日內瓦發(fā)表聯(lián)合聲明，大幅降低雙邊關稅90天，帶動鋁市情緒修復及搶出口預期。海外方面，月初市場延續(xù)關稅悲觀預期，隨中美經貿會談取得成果及美元指數走弱，海外鋁價與國內鋁價共振上行，但從下半月開始需求不明朗、美元再度走強對大宗商品市場帶來壓力。

供應端，國內運行產能產量穩(wěn)中有增。據五礦鋁業(yè)數據庫，報告期國內電解鋁行業(yè)開工率微幅上漲，截至5月末，國內電解鋁建成產能約4593萬噸/年，運行產能約4452萬噸/年，5月產量378萬噸，平均日產量環(huán)比上漲0.1%，同比增長3.1%。進口供應方面，5月中國進口未鍛軋鋁及鋁材35萬噸，環(huán)比減少5.1%，同比增長14.7%。

消費端，表觀消費數據轉弱初現端倪，下游加工板塊淡季特征明顯。5月日均表觀消費13.2萬噸，環(huán)比下降2.5%，同比上漲7.1%。據SMM數據，鋁板帶行業(yè)開工率為66.4%，同比下降3.6個百分點，環(huán)比下降0.9個百分點，在出口短暫回暖的緩沖下，開工率勉強維穩(wěn)，但內需不足和外部不確定性使供需矛盾深化，行業(yè)呈現“弱平衡”狀態(tài)。鋁箔行業(yè)開工率為69.5%，環(huán)比下降1.0個百分點，同比上升1.8個百分點，電池箔、釬焊箔等新能源汽車關聯(lián)產品訂單走弱情緒漸濃。鋁型材行業(yè)開工率為47.1%，環(huán)比下降1.5個百分點，其中，建筑型材在住宅訂單復蘇動能不足和基建訂單支撐作用下持穩(wěn)，開工率維持在42.0%；工業(yè)型材企業(yè)開工率52.1%，環(huán)比下降3.1個百分點，華中地區(qū)光伏邊框企業(yè)反映新增訂單乏力，不支持維持高開工運行。鋁線纜行業(yè)開工率55.4%，環(huán)比下降2.8個百分點，同比增長1.2個百分點，當前處于前期訂單交付尾聲與新訂單大規(guī)模交付前的空窗期，市場訂單表現分化走弱，除部分國網訂單仍在交付外，部分省份架空線及光伏新增訂單需求出現下滑趨勢，難以對即期開工形成強勁拉動。

庫存端，5月國內鋁錠庫存超預期去化。據SMM數據，6月3日國內主流消費地電解鋁錠庫存51.90萬噸，截至5月末，國內鋁錠社會庫存總量降至51萬噸附近，鋁棒庫存降至14萬噸以內，整體延續(xù)3月以來的去庫態(tài)勢。從庫存總量來看，目前原材料庫存水平已經降至元旦前后低位附近，體現了中下游需求的韌性。但持續(xù)去化的庫存與當前微觀調研反饋相左，呈現強現實、弱預期狀態(tài)。

行業(yè)成本利潤方面，氧化鋁、陽極價格漲跌互現，生產成本基本持穩(wěn)。具體來看，電價、氟化鋁價格相比前月基本持平；預焙陽極部分成本較前月下跌151元；氧化鋁部分成本較前月上漲282元。根據五礦鋁業(yè)數據庫，5月國內電解鋁加權平均完全成本16646元/噸,較前月上漲129元/噸，加權平均現金成本15353元/噸；成本上漲同時鋁均價也有所回暖，行業(yè)理論加權平均盈利3480元/噸，利潤較前月上漲46元/噸，理論盈利產能占比100%。

展望后市，基本面喜憂參半，需警惕累庫拐點出現后空頭情緒集中釋放

展望2025年6月下旬后的市場：

宏觀上，美聯(lián)儲一如預期維持利率不變，美聯(lián)儲主席鮑威爾在新聞發(fā)布會上表示，關稅引發(fā)的價格上升將在未來幾個月里更加明顯，而美聯(lián)儲需要確信通脹正在下降才能開始降息；伊以沖突一度極為緊張，全球經濟增長前景黯淡，疊加美國關稅問題前景仍不明朗，中美階段性緩和被充分定價后利好信息有限。國內方面，國內宏觀氛圍整體偏向利好，穩(wěn)定性政策不斷出臺，中美經貿磋商達成共識框架，但現階段內政策落地以及傳導至行業(yè)仍需時間。整體而言，當前宏觀形勢難言樂觀。

基本面上，在供給端變化彈性有限的基礎上，當前對價格的擔憂主要來自于淡季需求走弱預期，當前終端領域未見明顯利好，但鋁錠社會庫存持續(xù)去化，目前市場對下游企業(yè)開工與表觀消費分叉的原因沒有明確答案，市場也在對表觀消費持續(xù)向好進行定價。

綜上所述，當前國內外宏觀前景不算明朗，鋁錠超預期去庫既是當前基本面最大的支撐。但因臨近7月鋁價仍在高位，淡季預期兌現后市場面臨壓力，后續(xù)應重點關注累庫拐點出現時間以及市場反應，防范基本面支撐消失后疊加宏觀情緒低迷出現集中的空頭情緒釋放。

作者 | 蔡子龍 五礦國際研究員

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