自8月以來，鋼材市場呈現(xiàn)量價雙弱格局，傳統(tǒng)“金九”旺季消費表現(xiàn)不及預(yù)期，國慶小長假前的集中補貨操作亦不溫不火，在市場量價齊跌的同時，焦炭、鐵礦石等主要原料價格卻仍相對堅挺，這種“成材弱、原料強”的格局使得鋼廠噸鋼利潤受到顯著擠壓。然而，一個值得關(guān)注的現(xiàn)象是，全國日均鐵水產(chǎn)量依然維持在240萬噸左右的高位。在整體消費疲軟與利潤收縮的雙重壓力下，為何鐵水產(chǎn)量仍能保持如此高的韌性？四季度這一趨勢能否持續(xù)？本文將圍繞這一核心矛盾展開分析。

下半年鋼材現(xiàn)狀：表觀消費下滑 鋼廠利潤收縮

• 表觀消費同環(huán)比下滑

今年以來，國內(nèi)五大品種鋼材表觀消費量同比小幅下滑0.62%，整體呈現(xiàn)出偏弱的運行態(tài)勢。尤其二季度后，需求疲軟態(tài)勢進(jìn)一步顯現(xiàn)，雖在7月份受宏觀政策利好帶動，市場成交出現(xiàn)階段性回暖，但該輪放量在一定程度上也透支了后續(xù)的消費空間?？傮w來看，二、三季度五大品種表觀消費量同比降幅擴大至1.70%，反映下游實際用鋼需求承壓明顯。

進(jìn)一步觀察“金九”成色，今年9月整體表現(xiàn)不及往年同期，市場活躍度偏低。此外，國慶節(jié)前下游補庫意愿也顯著弱于以往。根據(jù) Mysteel調(diào)研數(shù)據(jù)，今年237家大中型企業(yè)貿(mào)易商建筑鋼材在節(jié)前一周的日均成交量為101098噸，較去年同期的149934噸大幅下降32.57%，反映出市場預(yù)期轉(zhuǎn)弱與實際采購節(jié)奏放緩的態(tài)勢。

圖1.2023-2025年五大鋼材品種表觀需求變化情況

數(shù)據(jù)來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)

圖2.2024-2025年237家大中型企業(yè)建筑鋼材成交量

數(shù)據(jù)來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)

• 鋼廠利潤有所收窄

今年以來，鋼鐵行業(yè)盈利狀況整體呈現(xiàn)改善態(tài)勢，但高利潤環(huán)境下部分微觀指標(biāo)已出現(xiàn)動態(tài)調(diào)整，并逐步對利潤水平形成反向壓制。進(jìn)入三季度，在終端需求疲弱的現(xiàn)實背景下，成材價格顯著回調(diào)，Mysteel普鋼絕對價格指數(shù)自峰值回落約4.2個百分點。與此同時，煤、焦、礦等原燃料價格表現(xiàn)堅挺，其中Mysteel進(jìn)口鐵礦石絕對價格指數(shù)在9月末達(dá)到三季度高點，較7月初低點最大漲幅達(dá)13.39%；Mysteel焦炭綜合絕對價格指數(shù)在三季度內(nèi)累計漲幅亦超過23.67%。

在此“弱成材、強原料”的格局之下，鋼廠盈利空間受到明顯擠壓，噸鋼利潤出現(xiàn)大幅下滑。數(shù)據(jù)顯示，全國247家鋼鐵企業(yè)盈利率已回落至 56.28%，且仍有環(huán)比下降跡象。從品種結(jié)構(gòu)看，螺紋鋼與熱軋板卷的利潤在三季度初觸頂后快速回落，目前螺紋鋼已陷入虧損區(qū)間，熱軋板卷處于盈虧線上沿。整體來看，在原料端利潤敞口收窄與成材端價格支撐不足的雙重壓力下，鋼鐵行業(yè)下半年盈利環(huán)較上半年有所轉(zhuǎn)弱。

3.2025年普鋼、鐵礦與焦炭價格指數(shù)走勢對比

數(shù)據(jù)來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)

圖4.2025年螺紋鋼與熱軋板卷利潤走勢

數(shù)據(jù)來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)

鐵水產(chǎn)量維持高位的四大驅(qū)動因素

上半年在鋼鐵企業(yè)利潤同比改善、內(nèi)需及出口表現(xiàn)超預(yù)期的共同驅(qū)動下，鋼廠生產(chǎn)積極性顯著提升，使得春節(jié)后日均鐵水產(chǎn)量持續(xù)維持在240萬噸以上的較高水平，這一趨勢符合行業(yè)基本邏輯。

然而，進(jìn)入三季度后，在鋼企利潤環(huán)比收窄、下游需求轉(zhuǎn)弱的背景下，理論上鋼廠應(yīng)相應(yīng)放緩生產(chǎn)節(jié)奏，鐵水產(chǎn)量亦應(yīng)呈現(xiàn)環(huán)比回落。但實際情況是，日均鐵水產(chǎn)量仍穩(wěn)定在 240萬噸以上；即便在9月初受重大活動影響短暫回落至 228萬噸水平，活動結(jié)束后亦迅速恢復(fù)至 241萬噸，且據(jù)Mysteel預(yù)測，10月月度日均鐵水產(chǎn)量預(yù)估將進(jìn)一步提升至241-242萬噸。我們所看到的相關(guān)表觀消費數(shù)據(jù)與當(dāng)前利潤的變化尚未對鐵水產(chǎn)量形成有效抑制，表明其高位運行的態(tài)勢仍由一系列微觀層面因素共同支撐。

圖5.2024-2025年月度日均鐵水產(chǎn)量情況

數(shù)據(jù)來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)

• 減產(chǎn)的沉沒成本

由于前期高爐已處于較高開工負(fù)荷，而高爐的停開成本又極高，生產(chǎn)具有強大慣性。除非出現(xiàn)長期、深度的虧損，否則鋼廠不會輕易燜爐，若短期減產(chǎn)或?qū)⒚媾R較大沉設(shè)成本壓力。同時，鋼廠為維持現(xiàn)金流運轉(zhuǎn)，傾向于通過維持產(chǎn)量來保障出貨節(jié)奏，以應(yīng)對資金與庫存雙重壓力。此外，部分鋼企寄希望于四季度政策發(fā)力帶動需求回暖，因而選擇穩(wěn)產(chǎn)觀望，另一方面，隨著下半年粗鋼產(chǎn)量調(diào)控政策預(yù)期窗口臨近，也促使部分鋼廠在政策明朗前搶先生產(chǎn)，以爭取更大的生產(chǎn)額度，從而進(jìn)一步支撐了當(dāng)前鐵水的高位運行。

• 鐵水的結(jié)構(gòu)性調(diào)配空間

盡管三季度黑色金屬成材市場整體呈現(xiàn)量價齊跌態(tài)勢，但細(xì)分品種間走勢出現(xiàn)明顯分化，為高位鐵水提供了結(jié)構(gòu)性的流轉(zhuǎn)空間。在五大主要鋼材品種中，螺紋鋼表觀消費量降幅居前，對價格的支撐作用顯著減弱，導(dǎo)致其利潤自7月下旬起持續(xù)收縮并最終陷入虧損。

相比之下，在制造業(yè)需求韌性與出口訂單的共同支撐下，熱軋板卷消費表現(xiàn)相對平穩(wěn)，品種利潤雖亦明顯收窄，但收縮幅度小于螺紋鋼，目前仍維持在100元/噸左右的微利水平。在這一利潤結(jié)構(gòu)驅(qū)動下，高爐企業(yè)傾向于將鐵水資源向熱軋產(chǎn)線傾斜。并且目前熱軋卷板累庫壓力尚不突出，下游消費仍具備對當(dāng)前鐵水配置的消化能力。因此，在熱卷品種未出現(xiàn)顯著供需矛盾之前，日均鐵水產(chǎn)量維持在240萬噸以上的高位仍具備持續(xù)性。

• 出口緩解內(nèi)需壓力

下半年以來，我國鋼材及主要工業(yè)品出口延續(xù)穩(wěn)健增長態(tài)勢，有效吸納了部分國內(nèi)鋼鐵產(chǎn)量，為鐵水產(chǎn)出提供了需求外溢的渠道。據(jù)海關(guān)總署統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，9月中國鋼材出口量重回千萬噸級別，達(dá)到1046.5萬噸，環(huán)比增長10.0%；1-9月累計出口鋼材8795.5萬噸，同比增幅為9.2%。從出口結(jié)構(gòu)來看，高附加值產(chǎn)品與初級鋼鐵產(chǎn)品實現(xiàn)顯著雙增長，例如1-8月優(yōu)特鋼棒材出口1225萬噸，同比大幅上升52.2%；鋼坯1-8月出口923萬噸，同比激增292%。

與此同時，制造業(yè)產(chǎn)成品出口同樣呈現(xiàn)良好態(tài)勢。1-9月，我國家用電器累計出口335999萬臺，同比增長0.8%；汽車?yán)塾嫵隹?68.4萬臺，同比增長21%；船舶累計出口5226艘，同比增長23.5%。下游制造業(yè)出口的強勁表現(xiàn)，直接拉動了冷軋、熱軋等鋼材品種的消費需求。

綜上所述，我國出口結(jié)構(gòu)的持續(xù)優(yōu)化，不僅拓寬了鐵水產(chǎn)出的消化路徑，也在一定程度上彌補了國內(nèi)需求的不足，使鋼鐵企業(yè)在建筑鋼材面臨虧損壓力時，仍能憑借產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化與多元化出口渠道，維持整體較高的生產(chǎn)水平。

圖6.2024-2025年中國鋼材出口情況

數(shù)據(jù)來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)

• 相對寬松的政策空間

近年來，在鋼材消費達(dá)峰、行業(yè)處于微利以及環(huán)保和雙碳約束進(jìn)一步趨緊的形勢下，國家也在逐步推進(jìn)以產(chǎn)量調(diào)控為導(dǎo)向的行業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化政策，旨在推動供需實現(xiàn)動態(tài)平衡，比如2025年9月份五部門聯(lián)合印發(fā)的《鋼鐵行業(yè)穩(wěn)增長工作方案（2025-2026年）》就提出嚴(yán)禁新增產(chǎn)能的要求，但更強調(diào)實施產(chǎn)能產(chǎn)量精準(zhǔn)調(diào)控與鋼鐵企業(yè)分級分類管理，是一種“有扶有控”的差異化引導(dǎo)思路，屬于偏向結(jié)構(gòu)化的溫和調(diào)控，而非直接強制壓減產(chǎn)量，因而對整體供給端的收縮效應(yīng)有限。

此外，2025年7月1日召開的中央財經(jīng)委員會會議明確提出，要“縱深推進(jìn)全國統(tǒng)一大市場建設(shè)”，推動低效落后產(chǎn)能有序退出，標(biāo)志著鋼鐵行業(yè)“反內(nèi)卷”治理行動的啟動。盡管市場上對粗鋼產(chǎn)量壓減的預(yù)期持續(xù)存在，但由于具體實質(zhì)性的配套政策尚未落地，在目前鋼廠利潤較往年有所修復(fù)的背景下，缺乏強制性限產(chǎn)約束的情況下，企業(yè)自發(fā)開展大規(guī)模減產(chǎn)的動力明顯不足。

因此，當(dāng)前政策環(huán)境整體趨于溫和且執(zhí)行上存在彈性，為鐵水產(chǎn)量持續(xù)處于高位提供了相對寬松的制度空間。

四季度鐵水產(chǎn)量或高位震蕩后回落

盡管當(dāng)前鋼廠盈利率約為56%，環(huán)比有所承壓，但同比仍實現(xiàn)增長。在此背景下，鋼廠仍可通過調(diào)配產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來維持整體盈利，這將維持鋼廠的生產(chǎn)意愿。據(jù)市場反饋，部分企業(yè)擬將高爐年終檢修計劃推遲至明年初。與此同時，若西芒杜鐵礦于11月順利啟動發(fā)運，將進(jìn)一步支撐鐵礦供應(yīng)穩(wěn)中趨增的格局，為鐵水產(chǎn)量高位運行提供原料基礎(chǔ)。根據(jù)Mysteel最新預(yù)測，10月份日均鐵水產(chǎn)量預(yù)計在241-242萬噸區(qū)間波動，仍處高位區(qū)間且短期內(nèi)難以快速回落。

然而，隨著時間推移，需求端表現(xiàn)將成為決定性變量。若“金九銀十”傳統(tǒng)旺季結(jié)束后，鋼材庫存去化仍不暢，那將為鐵水產(chǎn)量下行聚積風(fēng)險。此外，粗鋼減產(chǎn)政策也是關(guān)鍵影響因素，若按全年壓減3%的目標(biāo)測算，四季度仍有約1000萬噸的減產(chǎn)空間。疊加北方采暖季限產(chǎn)逐步實施，以及廢鋼性價比回升對鐵水的替代效應(yīng)顯現(xiàn)，鐵水產(chǎn)量增速預(yù)計將逐步放緩。整體來看，四季度鐵水產(chǎn)量或?qū)⒊尸F(xiàn)“高位震蕩--逐步回落”的走勢，但受底部支撐因素制約，仍將高于去年同期水平。

若需選取一個可跟蹤的非突發(fā)性政策的指標(biāo)來預(yù)判鐵水產(chǎn)量走勢，如前所述，當(dāng)前板材利潤對高爐開工仍具支撐作用，一旦熱軋板卷出現(xiàn)明顯的累庫壓力與供需矛盾，則將形成對鐵水高產(chǎn)量的實質(zhì)性負(fù)反饋。

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