（攝影：宋金彥

宏觀避險(xiǎn)情緒升溫，銅價(jià)再創(chuàng)新高

月，LME3月期銅再創(chuàng)歷史新高達(dá)到14527.5美元噸。LME3月期銅月均價(jià)為13067美元噸，同比上漲43.7%，環(huán)比上漲11.0%SMM 1#電解銅月均價(jià)為102039噸，同比上漲36.0%，環(huán)比上漲9.4%

宏觀方面，自2026年初以來(lái)，美國(guó)在地緣政治領(lǐng)域采取了一系列高調(diào)且極具爭(zhēng)議的行動(dòng)，引發(fā)全球高度關(guān)注。一連串單邊主義和強(qiáng)權(quán)政治舉措，不僅加劇了全球地緣政治緊張局勢(shì)，也顯著推升了市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒。疊加國(guó)際社會(huì)對(duì)美元信用的日益質(zhì)疑，資金加速流向以貴金屬為代表的商品，成為月以來(lái)有色金屬價(jià)格強(qiáng)勢(shì)運(yùn)行的核心驅(qū)動(dòng)因素。

基本面方面，強(qiáng)勁的電銅產(chǎn)出與偏弱的消費(fèi)形成對(duì)比，全球庫(kù)存持續(xù)增加。2026年中國(guó)部分冶煉廠與Antofagasta達(dá)成長(zhǎng)單加工費(fèi)在零美元，再度刷新歷史最低紀(jì)錄。除此以外多數(shù)原料供應(yīng)商傾向以“指數(shù)再扣減”或者固定價(jià)-50-60美元干噸的形式進(jìn)行長(zhǎng)單報(bào)價(jià)，冶煉廠的利潤(rùn)空間被進(jìn)一步壓縮。但在硫酸及貴金屬副產(chǎn)品價(jià)格高企的支撐下，國(guó)內(nèi)冶煉廠維持強(qiáng)勁產(chǎn)出。SMM數(shù)據(jù)顯示，月國(guó)內(nèi)電解銅產(chǎn)量同比上升16.32%117.93萬(wàn)噸，環(huán)比持平。

受春節(jié)前備貨和前期積壓訂單釋放影響，月多數(shù)銅材開(kāi)工率環(huán)比小幅回升。其中精銅桿開(kāi)工率環(huán)比上升3.96個(gè)百分點(diǎn)至65.64%，銅板帶開(kāi)工率環(huán)比上升1.8個(gè)百分點(diǎn)至70.01%，銅箔開(kāi)工率環(huán)比上升0.36個(gè)百分點(diǎn)至88.56%，銅管開(kāi)工率環(huán)比上升4.03個(gè)百分點(diǎn)至72.87%，銅棒開(kāi)工率環(huán)比下滑1.89個(gè)百分點(diǎn)至50.86%。終端方面，2025年全國(guó)電網(wǎng)工程建設(shè)完成投資6395億元，同比增長(zhǎng)5.1%。但電源投資累計(jì)同比降幅較上月進(jìn)一步擴(kuò)大至-6.5%。從裝機(jī)來(lái)看，2025年全年風(fēng)電裝機(jī)量累計(jì)同比增長(zhǎng)50.4%，光伏僅為13.7%2025年汽車(chē)產(chǎn)量累計(jì)同比增長(zhǎng)10.4%，銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)9.4%，其中新能源汽車(chē)銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)28.17%，滲透率保持在50%以上。家電消費(fèi)不容樂(lè)觀，2025年家用空調(diào)產(chǎn)銷(xiāo)同比收跌，產(chǎn)量同比減少3.08%，銷(xiāo)量同比減少1.23%。房地產(chǎn)行業(yè)則持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，對(duì)消費(fèi)持續(xù)形成拖累。

月國(guó)內(nèi)社會(huì)庫(kù)存大幅增加9.15萬(wàn)噸至33.04萬(wàn)噸，LME庫(kù)存增加2.9萬(wàn)噸至17.47萬(wàn)噸，主因國(guó)內(nèi)電銅出口增加，且受到Comex-LME近月比價(jià)倒掛影響，美國(guó)的LME倉(cāng)庫(kù)也出現(xiàn)一定數(shù)量的電銅入庫(kù)。Comex累庫(kù)萬(wàn)噸至52萬(wàn)噸。

資金持倉(cāng)方面，Comex非商業(yè)凈多倉(cāng)和LME投資基金凈多倉(cāng)均有所回落，尤其是LME投資基金多頭明顯減少，空頭增加。

戰(zhàn)略金屬地位提供支撐，基本面關(guān)注節(jié)后消費(fèi)恢復(fù)情況

特朗普政府在地緣政治上的一系列行動(dòng)并非無(wú)的放矢，而是根植于美國(guó)國(guó)家戰(zhàn)略的深層轉(zhuǎn)向，其影響將遠(yuǎn)超短期博弈，塑造更長(zhǎng)期的地緣影響。202512月發(fā)布的美國(guó)新版《國(guó)家安全戰(zhàn)略》標(biāo)志著美國(guó)對(duì)拉美政策發(fā)生了范式級(jí)的轉(zhuǎn)變，尤其是重啟并升級(jí)了“門(mén)羅主義”，將其從傳統(tǒng)的軍事威懾?cái)U(kuò)展為經(jīng)濟(jì)與資源的全面控制和全方位治理。疊加2026年是拉美“超級(jí)大選年”，多國(guó)政權(quán)更迭與區(qū)域安全格局重構(gòu)相互交織，或?qū)_動(dòng)銅等關(guān)鍵礦產(chǎn)的供應(yīng)鏈穩(wěn)定性，進(jìn)而對(duì)全球大宗商品市場(chǎng)和產(chǎn)業(yè)鏈安全構(gòu)成深遠(yuǎn)影響。

月以來(lái)中美兩國(guó)在關(guān)鍵金屬儲(chǔ)備方面都做出了明確的表態(tài)。日特朗普政府宣布啟動(dòng)一項(xiàng)120億美元的關(guān)鍵礦產(chǎn)戰(zhàn)略儲(chǔ)備計(jì)劃，名為“金庫(kù)計(jì)劃”。日中國(guó)有色金屬工業(yè)協(xié)會(huì)表態(tài)將進(jìn)一步強(qiáng)化儲(chǔ)備體系與供應(yīng)鏈韌性。資源安全博弈的重要性愈發(fā)凸顯，為銅等戰(zhàn)略金屬價(jià)格提供了有力支撐。

美聯(lián)儲(chǔ)方面，30日特朗普宣布由凱文沃什接任下一任美聯(lián)儲(chǔ)主席，引發(fā)了貴金屬市場(chǎng)的動(dòng)蕩，并導(dǎo)致包括銅等商品在內(nèi)的大幅度回調(diào)。沃什被市場(chǎng)普遍定義為偏鷹派、重規(guī)則、反過(guò)度寬松的決策者，這與此前市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)將“一直寬松、美元走弱”的預(yù)期相互抵觸。前期擁擠的貴金屬多頭資金發(fā)現(xiàn)原有邏輯可能失效后，集中平倉(cāng)離場(chǎng)，杠桿持倉(cāng)形成“踩踏式”下跌。

市場(chǎng)普遍認(rèn)為美國(guó)對(duì)銅加征關(guān)稅的預(yù)期是2026年擾動(dòng)銅市場(chǎng)的關(guān)鍵因素之一。202531日特朗普曾表示將于2026月重新評(píng)估國(guó)內(nèi)銅產(chǎn)業(yè)狀況，并可能在此后分階段實(shí)施對(duì)精煉銅15%2027年）和30%2028年）的更廣泛進(jìn)口關(guān)稅。然而2026月中旬，白宮發(fā)布公告稱，經(jīng)過(guò)數(shù)月的“232調(diào)查”，特朗普決定暫不針對(duì)關(guān)鍵礦產(chǎn)進(jìn)口加征新關(guān)稅，轉(zhuǎn)而優(yōu)先通過(guò)與主要供應(yīng)國(guó)談判達(dá)成協(xié)議，以“確保美國(guó)擁有充足的關(guān)鍵礦產(chǎn)供應(yīng)，并盡快緩解供應(yīng)鏈的脆弱性”。特朗普政策立場(chǎng)的頻繁調(diào)整，進(jìn)一步增加了市場(chǎng)的不確定性，令投資者和產(chǎn)業(yè)鏈參與者難以形成穩(wěn)定的預(yù)期。

受此政策轉(zhuǎn)向影響，市場(chǎng)對(duì)銅加征關(guān)稅的預(yù)期顯著降溫，COMEX-LME價(jià)差迅速收窄，近月合約甚至出現(xiàn)倒掛現(xiàn)象。LME北美倉(cāng)庫(kù)也迎來(lái)了近一年半以來(lái)的首次入庫(kù)，入庫(kù)量超過(guò)萬(wàn)噸，提示我們美國(guó)國(guó)內(nèi)電銅庫(kù)存可能從COMEXLME轉(zhuǎn)移。這一預(yù)期變化也直接反映在期限結(jié)構(gòu)上：此前LME銅的深度Back已轉(zhuǎn)變?yōu)?/span>Contango結(jié)構(gòu)，顯示出短期供應(yīng)緊張情緒緩解。

月迎來(lái)春節(jié)長(zhǎng)假，下游企業(yè)普遍進(jìn)入傳統(tǒng)消費(fèi)淡季，部分基本面數(shù)據(jù)發(fā)布也會(huì)推遲，因此市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)基本面和庫(kù)存的敏感度可能階段性減弱。但近期有外資投行已發(fā)出價(jià)格表現(xiàn)與實(shí)體需求出現(xiàn)顯著背離的警示，預(yù)計(jì)今年國(guó)內(nèi)電銅的淡季累庫(kù)大概率超出歷史季節(jié)性水平，因此，節(jié)后下游消費(fèi)的恢復(fù)情況和庫(kù)存變化值得重點(diǎn)關(guān)注。

綜合來(lái)看，月銅價(jià)仍具備較強(qiáng)韌性但波動(dòng)幅度加大。

作者 | 陸逸帆 五礦有色金屬股份有限公司市場(chǎng)研究經(jīng)理

吳越 中國(guó)金屬礦業(yè)經(jīng)濟(jì)研究院（五礦產(chǎn)業(yè)金融研究院）

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