（攝影：趙志霄

鋅市場的三個主要特征

——國內(nèi)外鋅價均大幅上漲

月份以來，鋅價大幅上漲。LME鋅價從月初的3127美元噸突破3500美元噸大關(guān)。國內(nèi)鋅價從2.35萬元噸，最高上漲至接近2.7萬元噸。月份，LME鋅價平均3220美元噸，環(huán)比上漲1.9%，同比上漲14%；國內(nèi)鋅價平均2.46萬元噸，環(huán)比上漲6%，同比上漲0.4%。進入月份，鋅價出現(xiàn)大幅回落。截至12日，國內(nèi)外鋅價分別在2.46萬元噸、3424美元噸附近運行。

——本輪市場表現(xiàn)國內(nèi)好于海外

本輪市場行情國內(nèi)漲幅更大，表現(xiàn)為月份滬倫比值有所改善。當月滬倫比值平均7.6，不含匯比值平均1.09，兩者均好于去年12月份（12月份兩個比值分別為7.51.06）。不過即使如此，比值依然處于歷史偏低水平，國內(nèi)鋅錠進口仍處于虧損狀態(tài)。月份國內(nèi)鋅錠進口虧損由前期最高5600噸，一度縮小至1700噸。但進入月份，比值再度出現(xiàn)惡化。截至12日，含匯比值與不含匯比值分別運行在7.21.05左右，國內(nèi)鋅錠進口虧損再度擴大至3000噸以上。

國內(nèi)市場表現(xiàn)更加強勁還表現(xiàn)為兩個市場價格在歷史價位區(qū)的位置不同：國外鋅價為3500美元噸以上，創(chuàng)2022月份以來的最高水平；國內(nèi)鋅價為2.7萬元噸，則是創(chuàng)出2007月份以來的最高水平。

由于前期行業(yè)內(nèi)對國內(nèi)鋅基本面和鋅價過于悲觀，現(xiàn)在市場情緒修復后表現(xiàn)為國內(nèi)價格上漲更快，這可能是國內(nèi)市場更強的主要原因。不過從內(nèi)外基本面對比看，國內(nèi)外鋅錠庫存同時都在累庫，且國內(nèi)累庫速度不慢，并沒有出現(xiàn)明顯內(nèi)強外弱的基本面。

——鋅在基本金屬中漲幅居前，與去年形成鮮明對比

上期月評中提到，2025年鋅絕對價格不弱，但相對價格偏弱，是基本金屬中表現(xiàn)最差的品種之一，我們當時判斷2026年仍會延續(xù)該特征。

月價格走勢來看，鋅的絕對表現(xiàn)與相對表現(xiàn)均不弱，上期月評的判斷有誤。截至11日，以各個基本金屬價格相較月初計算價格指數(shù)，各品種基本金屬漲幅排序：錫22%、鋅9%、銅和鎳5%、鋁3%、鉛-1%。由此看出，截至目前，鋅是基本金屬中表現(xiàn)第二好的品種，與去年墊底的排名形成鮮明對比。

推測主要原因是本輪資金在尋找價格洼地的金屬品種，去年漲幅不多的鋅和鎳備受青睞，均出現(xiàn)了顯著的補漲行情。假如今年鋅基本面如市場預期能夠明顯改善，鋅價依然有補漲空間；反之將會相對受限。

鋅基本面并未明顯改善，鋅礦偏緊、金屬寬松

——鋅礦偏緊，加工費以下調(diào)為主

月份以來，進口礦鋅精礦加工費延續(xù)大幅下跌走勢，國內(nèi)加工費出現(xiàn)企穩(wěn)跡象。截至12日，據(jù)SMM統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，進口礦加工費成交于25美元礦噸，國內(nèi)加工費成交在1500噸左右。考慮二八分享后，國產(chǎn)礦實際加工費為3400噸。假如不考慮副產(chǎn)品，國內(nèi)冶煉廠仍然存在1000噸以上的現(xiàn)金成本虧損。

——國內(nèi)冶煉供應保持穩(wěn)定增長

盡管前文提到鋅冶煉廠僅考慮加工費已經(jīng)出現(xiàn)現(xiàn)金成本大幅虧損，但由于硫酸價格穩(wěn)定在1000噸以上疊加其他小金屬價格大幅上漲，冶煉廠的綜合利潤尚未出現(xiàn)明顯虧損，表現(xiàn)為冶煉產(chǎn)量保持穩(wěn)定增長。

SMM統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，月份國內(nèi)精鋅產(chǎn)量56萬噸，同比增加7.4%；預計月份依然會增長6%。安泰科統(tǒng)計的產(chǎn)量增速更低一些（月份同比增加1.4%），增速明顯放緩的主要原因是雖然江西、云南地區(qū)冶煉廠檢修復產(chǎn)，但四川、內(nèi)蒙古和廣東地區(qū)冶煉廠開啟常規(guī)檢修，同時部分冶煉廠下調(diào)開工率，產(chǎn)量環(huán)比降幅明顯。

——鋅消費進入季節(jié)性淡季，鋅錠庫存大幅累庫

國內(nèi)鋅消費進入季節(jié)性消費淡季，三大鋅消費初級領(lǐng)域開工率均出現(xiàn)不同程度下降，月份鍍鋅開工率為50%、壓鑄鋅合金為30%、氧化鋅為44%

消費走弱表現(xiàn)為國內(nèi)庫存大幅累庫。截至12日，國內(nèi)鋅錠庫存接近15萬噸，相較去年底累庫萬噸。目前根據(jù)庫存很難判斷相比前幾年的消費強弱。過去年一季度的國內(nèi)鋅錠庫存高點在13-28萬噸之間不等，平均為20萬噸。若今年一季度國內(nèi)鋅錠庫存超過25萬噸，則視為消費偏弱；若庫存高點保持在15-20萬噸之間，則視為消費偏強；若保持在20-25萬噸，視為中規(guī)中矩。

LME庫存經(jīng)歷了連續(xù)幾個月的累庫后，最近相對穩(wěn)定。截至12日，LME鋅錠庫存保持在11萬噸左右。由于國內(nèi)鋅錠出口量從去年11月份開始出現(xiàn)激增，11月和12月份的出口量分別為萬噸、萬噸，預計今年月份出口量也有-2萬噸。在國內(nèi)鋅錠出口量大幅增長的背景下，海外鋅錠庫存保持穩(wěn)定不變令人驚訝，是否代表海外鋅消費出現(xiàn)了強勁反彈或者是轉(zhuǎn)入隱性庫存還需進一步觀察。

總體而言，前文提到本輪鋅價的大幅上漲與基本面關(guān)聯(lián)度不大。從歷史上看，由資金炒作推動的價格上漲存在一定的共性特點，即價格上漲的時候往往會忽略供求關(guān)系，但價格一旦上漲至一定高度后，需要對基本面現(xiàn)實進行驗證。目前總體評估下來，鋅礦基本面改善，但金屬基本面轉(zhuǎn)弱，需警惕未來鋅礦市場改善程度不及預期或鋅金屬累庫超預期的情況。

作者 左豪恩 五礦有色金屬股份有限公司研究員

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