（攝影：宋歆欣）

中美經(jīng)貿(mào)談判實(shí)現(xiàn)重大進(jìn)展，銅價(jià)創(chuàng)下歷史新高

LME3月期銅10月均價(jià)為10718美元噸，同比上漲10.7%，環(huán)比上漲7.0%1-10月均價(jià)為9705美元噸，同比上漲4.4%SMM1#電解銅10月均價(jià)為86258噸，同比上漲12.1%，環(huán)比上漲6.9%1-10月均價(jià)為79052噸，同比上漲5.5%

宏觀方面，10月中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系一波三折。10日，中國(guó)商務(wù)部宣布對(duì)稀土礦物實(shí)施新的出口管制措施，特朗普隨即宣布將自11日起對(duì)中國(guó)商品征收100%的額外關(guān)稅作為“回?fù)簟?，引發(fā)市場(chǎng)劇烈波動(dòng)。1010日，交通運(yùn)輸部發(fā)布《關(guān)于對(duì)美船舶收取船舶特別港務(wù)費(fèi)的公告》并宣布自1014日起開始收取，此舉是對(duì)今年月美國(guó)公布的對(duì)中國(guó)海事、物流及造船業(yè)301調(diào)查措施的反制措施。中美經(jīng)貿(mào)摩擦陡然升溫加重了市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒，當(dāng)周，銅價(jià)快速回調(diào)最低觸及10326美元噸。不過隨后美國(guó)副總統(tǒng)萬斯釋放緩和信號(hào)，市場(chǎng)迅速反彈，再度上演“TACO交易”模式。1025-26日，中美在馬來西亞吉隆坡舉行經(jīng)貿(mào)磋商并取得多項(xiàng)進(jìn)展。1030日中美元首成功會(huì)晤，為市場(chǎng)注入極大的樂觀預(yù)期。

國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)雖面臨壓力但一再證明具有較強(qiáng)韌性。三季度GDP同比增長(zhǎng)4.8%，增速較前兩個(gè)季度略有下滑但整體保持穩(wěn)健。月進(jìn)出口增速超預(yù)期，尤其出口實(shí)現(xiàn)同比8.4%的增速，主要是對(duì)歐洲、“一帶一路”國(guó)家出口增長(zhǎng)加速，反映出中國(guó)出口競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)增強(qiáng)。1020日至23日，黨的二十屆四中全會(huì)在北京召開，全會(huì)審議通過了《中共中央關(guān)于制定國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十五個(gè)五年規(guī)劃的建議》，對(duì)“十五五”經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展作出全面部署，也提振了市場(chǎng)信心。

基本面表現(xiàn)為供需雙弱。今年銅礦干擾率偏高，大礦事故接連發(fā)生且呈現(xiàn)出供應(yīng)擾動(dòng)長(zhǎng)期化的特征。不僅印尼Grasberg銅礦因事故大幅下調(diào)產(chǎn)量預(yù)期，Codelco在經(jīng)歷了月底El Teniente坍塌事故后，月銅產(chǎn)出同比驟降25%并創(chuàng)下自2003年智利銅委員會(huì)開始統(tǒng)計(jì)以來的最低水平，之后雖已恢復(fù)部分運(yùn)營(yíng)，但未來數(shù)月的產(chǎn)能仍將遠(yuǎn)低于正常水平，預(yù)計(jì)到2026年也難以超過事故前的四分之三。

與此同時(shí)礦冶之間的矛盾愈發(fā)激烈，銅精礦現(xiàn)貨加工費(fèi)始終未能脫離-40美元干噸低位徘徊的局面。倫敦LME年會(huì)期間日本、西班牙和韓國(guó)罕見發(fā)表聯(lián)合聲明，警告當(dāng)前銅處理與精煉費(fèi)跌至不可持續(xù)水平，全球冶煉廠正面臨生存危機(jī)。自由港也表示將退出銅精礦銷售的基準(zhǔn)定價(jià)體系，來保護(hù)冶煉廠的盈利能力。當(dāng)前礦山和冶煉廠急劇惡化的供需矛盾可能面臨重大的產(chǎn)業(yè)變革以實(shí)現(xiàn)新的平衡和良性發(fā)展，值得重點(diǎn)關(guān)注。從冶煉實(shí)際產(chǎn)出來看，10月國(guó)內(nèi)電銅產(chǎn)量進(jìn)一步環(huán)比下滑2.94萬噸至109.16萬噸。

現(xiàn)實(shí)需求面臨高銅價(jià)抑制。持續(xù)攀升的銅價(jià)使得“金九銀十”的旺季消費(fèi)預(yù)期落空，10月銅材整體開工率環(huán)比大幅下滑5.2個(gè)百分點(diǎn)至57.8%。其中銅箔開工率上漲2.05個(gè)百分點(diǎn)至84.2%，電解銅桿和銅管開工率降幅較大。終端方面，1-9月電網(wǎng)投資增速較前月放緩至9.9%，電源投資累計(jì)同比增速與上月持平，為0.6%，其中風(fēng)電投資增速進(jìn)一步提升至10%，但光伏投資降幅進(jìn)一步擴(kuò)大至-30.3%1-10月汽車銷量增速小幅放緩至12.4%，其中新能源汽車銷量增速小幅下降至32.75%，滲透率達(dá)到51.6%。家電消費(fèi)不容樂觀，月家用空調(diào)內(nèi)銷和出口轉(zhuǎn)為全面同比下滑，從排產(chǎn)數(shù)據(jù)來看，四季度家用空調(diào)內(nèi)銷、出口均為同比負(fù)增長(zhǎng)且內(nèi)銷同比降幅預(yù)計(jì)持續(xù)擴(kuò)大。房地產(chǎn)行業(yè)則持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，對(duì)消費(fèi)持續(xù)形成拖累。

盡管消費(fèi)偏弱，但國(guó)內(nèi)和LME電銅庫(kù)存累庫(kù)幅度有限，10月國(guó)內(nèi)社會(huì)庫(kù)存增加3.43萬噸至18.26萬噸，LME庫(kù)存減少8775噸至13.46萬噸。據(jù)了解，美國(guó)仍在進(jìn)口電銅，Comex也延續(xù)累庫(kù)趨勢(shì)，10月庫(kù)存增加2.8萬噸至32萬噸。

資金持倉(cāng)方面，10Comex持倉(cāng)數(shù)據(jù)因美國(guó)政府停擺未能公布。LME投資基金整體呈現(xiàn)為凈多倉(cāng)增加，體現(xiàn)LME市場(chǎng)資金看多情緒濃厚。

宏觀趨穩(wěn)，基本面供需雙弱

盡管市場(chǎng)已習(xí)慣于“TACO交易”，且中美談判不斷推進(jìn)，但仍應(yīng)對(duì)中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系發(fā)展保持謹(jǐn)慎態(tài)度，尤其是隨著談判的推進(jìn)和前期相對(duì)簡(jiǎn)單議題的解決，后續(xù)需要談判的問題可能更加復(fù)雜。與此同時(shí)，隨著美國(guó)政府恢復(fù)運(yùn)行加上就業(yè)數(shù)據(jù)好于預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)12月降息的預(yù)期大幅降溫，美元指數(shù)反彈對(duì)銅價(jià)形成壓制。國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍存在壓力，尤其是10月出口數(shù)據(jù)同比轉(zhuǎn)負(fù)，前期“搶出口”“搶轉(zhuǎn)口”效應(yīng)的回落預(yù)計(jì)將逐步體現(xiàn)。

基本面方面，巨型銅礦的事故繼續(xù)托底市場(chǎng)看多情緒。根據(jù)自由港1118日最新公布的復(fù)產(chǎn)及產(chǎn)量規(guī)劃，預(yù)計(jì)2025年銅產(chǎn)量45.5萬噸，2026年銅產(chǎn)量與2025年持平，均較其月公布的產(chǎn)量指引小幅下調(diào)。冶煉廠方面，11月國(guó)內(nèi)冶煉廠仍有較大體量的檢修，預(yù)計(jì)電銅產(chǎn)出與10月持平。消費(fèi)仍表現(xiàn)為弱現(xiàn)實(shí)，但考慮到前期高銅價(jià)阻礙了下游訂單的釋放，年底前尤其電網(wǎng)端將開始為年終產(chǎn)值任務(wù)做準(zhǔn)備，因此仍存在一定的消費(fèi)預(yù)期。同時(shí)，由于Comex-LME價(jià)差始終存在，美國(guó)仍在吸引一定數(shù)量的電銅，另中國(guó)和LME銅庫(kù)存保持在中性偏低的水平。

整體來看，宏觀環(huán)境暫時(shí)平穩(wěn)，重點(diǎn)關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期。高銅價(jià)對(duì)下游形成較大挑戰(zhàn)，但美國(guó)對(duì)電銅的虹吸作用始終營(yíng)造出電銅偏緊的局面。預(yù)計(jì)未來一個(gè)月銅價(jià)在10000美元噸以上高位運(yùn)行。

作者陸逸帆 五礦有色金屬股份有限公司市場(chǎng)研究經(jīng)理

吳越 中國(guó)金屬礦業(yè)經(jīng)濟(jì)研究院（五礦產(chǎn)業(yè)金融研究院）

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